גילוי נאות קרנות הנאמנות של הבנקים דואגות לציבור יותר מהקרנות הפרטיות לקרנות הנאמנות הבנקאיות רקורד חיובי יחסית בהצבעות באסיפות הכלליות. ראוי שוועדת בכר לרפורמה בשוק ההון תציע פתרון שיאפשר את המשך הלוחמנות של חלק מהמנהלים הבנקאיים - גם לאחר שקרנות הנאמנות וקופות הגמל יופרדו מהבנקים מאת אורי רונן עיתוני ראש השנה הזכירו בחטף כי תשס"ד האירה פנים למשקיעים בשוק המניות התל-אביבי - מדד ת"א 25 עלה ב-29%, מדד ת"א 100 ב-30% ומדד היתר ב-41% - אך נמנעו מלדווח על התשואות שהעניקו קרנות הנאמנות המנייתיות בשנה העברית שחלפה. ואולי טוב שכך. הימים הנוראים הם זמן לחשבון נפש, לא לחשבון פיננסי. ההשוואה השנתית בין ביצועי הקרנות נדחית לסיומה של השנה האזרחית. וכך, בתחילת ינואר של כל שנה, כשהעיתונות בארה"ב מתמלאת בטבלאות המשוות בין ביצועי הקרנות האמריקאיות בשנה האזרחית שחלפה, עושים זאת גם העיתונים העבריים המדרגים את ביצועי הקרנות הישראליות. הסינכרוניזציה המושלמת בין העיתונות העברית לגלובלית עשויה להישבר בשנה הבאה, כשהעיתונות האמריקאית תחל לפרסם טבלאות המשוות את ביצועיהן השנתיים של הקרנות גם בסמוך לראש השנה העברי. הסיבה: נציבות ני"ע בארה"ב (SEC) קבעה באחרונה את ה-31 באוגוסט כמועד האחרון שבו נדרשת כל קרן נאמנות להגיש לה דו"ח על ביצועיה בשנה שהסתיימה ב-30 ביוני. הדו"ח השנתי החדש אינו עוסק בביצועיה הפיננסיים של הקרן, אלא בביצועיה באסיפות בעלי מניות של החברות שבהן היא משקיעה. תשס"ד היתה השנה הראשונה שבה נדרשו הקרנות האמריקאיות לחשוף את הצבעותיהן, ועל אף שחלק ניכר מהגדולות שבהן עשו זאת ממש בימים האחרונים של אוגוסט, כבר ב-3 לספטמבר הופיעה ב"וול סטריט ג'ורנל" כתבה שדומה לה, כך נראה, לא פורסמה מעולם בעיתונות העברית. זאת, על אף שדרישת גילוי דומה חלה על הקרנות הישראליות זה 10 שנים. הכתבה העשויה לעניין את ח"כ עמיר פרץ, דיווחה כי ה-AFL-CIO, שהיא הסתדרות של 65 איגודי עובדים המייצגים 13 מיליון איש ואישה, סקרה את הדו"חות של 10 חברות ניהול גדולות. היא מצאה כי בהצבעות על שכר מנהלים, הקרנות של חברת אמריקן סנצ'ורי הצביעו בהתאם להמלצות ההסתדרות ב-100% מהמקרים, של וונגרד ב-75% מהמקרים, ואילו של פידליטי רק ב-25% ושל פוטנם רק ב-20%. פוטנם אמרה בתגובה כי בשנה שחלפה התמקדה בהצבעות על מינוי דירקטורים עצמאים ופידליטי, המרבה להשקיע בחברות טכנולוגיה ישראליות, טענה כי הצביעה השנה נגד מרבית התוכניות לתגמול מנהלים באופציות ובמניות. הניתוח של ההסתדרות האמריקאית, על פי העיתון, הוא רק הסנונית הראשונה המבשרת על פרסומם הקרב של מחקרים אחרים שעליהם עומלים בימים אלה ארגונים רבים אחרים. קרוב לוודאי שהחל בשנה הבאה תפרסם העיתונות האמריקאית מדי ספטמבר ניתוחים שונים ומשונים על רקורד ההצבעה של הקרנות בשנה שהסתיימה ביוני. פרסום המחקרים האלו משרת היטב את מטרתה של דרישת הדיווח החדשה, הדומה למטרת ההוראה הישראלית בת העשר: לחשוף את רקורד ההצבעות של הקרנות, כדי לעודדן להשתתף באסיפות ולהצביע בהתאם לאינטרס של בעלי היחידות ולא בהתאם לאינטרס של מנהלי הקרנות. ואולם על אף שהקרנות מדווחות לרשות ני"ע זה כעשר שנים על הצבעותיהן באסיפות, עד היום נערך כאן כנראה רק ניתוח סטטיסטי אחד שלהן. אילו ניתוחים כאלה היו נערכים תדיר בישראל, הם היו ראויים לפרסום בגליונות ראש השנה במקביל למועד פרסומם בארה"ב, שהרי הצבעה נכונה תורמת לכלל קהילת המשקיעים מקרב הציבור, ולעתים, כשעניין ההצבעה נוגע בסוגיות חברתיות, כמו צדק חלוקתי, למשל, ה"אקטיוויזם" של הקרנות תורמת גם לחברה כולה. המחקר הישראלי הבודד מבוסס על עבודת גמר לתואר מוסמך במינהל עסקים באוניברסיטת בן גוריון של יהודית רוזנברג בהנחיית ד"ר שמואל האוזר. הוא מוצג כעת באתר האינטרנט של רשות ני"ע. למנהלי קמפיין הבנקים נגד ועדת בכר, הממליצה לאסור על בנקים לנהל קרנות נאמנות וקופות גמל, כדאי לרוץ לעיין בו. מתוך הניתוח הסטטיסטי של המחקר, עולה בין השאר כי מנהלי קרנות הנאמנות של הבנקים מעורבים הרבה יותר ממנהלי הקרנות הפרטיות בהצבעות, וכי ההסתברות שהצעת הנהלה הפוגעת בבעלי המניות החיצוניים תרוכך במו"מ מוקדם גדולה יותר עם קרנות נאמנות בבעלות שני הבנקים הגדולים מאשר עם קרנות בבעלות פרטית. על אף שהמחקר מתייחס להצבעות שנערכו ב-98-'95', נראה כי גם כיום, ואולי יותר מתמיד, קרנות הבנקים נוטות לפעול ולהצביע נגד הצעות הנהלה הפוגעות בבעלי מניות חיצוניים. זאת, בעוד הקרנות הפרטיות נוטות להצביע עם ההנהלה. הטבלה המובאת כאן מראה כיצד הצביעו הקרנות של לאומי והפועלים, לעומת הקרנות של הבנקים הקטנים יותר, המזרחי ואגוד, ולעומת הקרנות הפרטיות מיטב ומנורה גאון. המדובר בחמש הצעות לתגמול דירקטורים באסיפות כלליות שנערכו בשנתיים האחרונות בחברות תדיראן קשר, ליפמן, שופרסל וכור. הנתונים נאספו מסיכומי הצבעות שערך סגל רשות ני"ע. בכל אחת מההצעות שבטבלה נרשם רוב לקרנות שהצביעו נגד, עובדה המצביעה על כך שבכל אחד מהמקרים הציעה ההנהלה לתגמל דירקטור באופן מופרז או באופן הפוגע במוטיווציה שלו לפקח על ההנהלה. בכל ההצבעות שבהן השתתפו, הצביעו קרנות לאומי, הפועלים והמזרחי נגד, כשאגוד מצביע לעתים נגד ולעתים נמנע. מנורה גאון הצביעה תמיד עם ההנהלה ומיטב ב-80% מההצבעות. מבין ההצעות שבטבלה, מיטב הצביעה רק נגד זו של כור. ייתכן שהסיבה קשורה לכך שבמקרה זה היה ברור מראש שהעיתונות תדווח בפירוט כיצד הצביעה כל קרן. אם זו אכן הסיבה האמיתית, אז הצבעת מיטב חושפת את הנזק שנגרם לבעלי מניות מקרב הציבור מהיעדר דיווח עיתונאי שוטף על רקורד ההצבעה של הקרנות. ואכן, העיתונות מדווחת בדרך כלל רק על הצבעות מיוחדות, כמו למשל זו שהתקיימה ביום שני על שכרו של דני דנקנר בבנק הפועלים. כשהיא עושה זאת, היא מתבססת על פרוטוקולים ותשאול ישיר, דבר המאפשר לה לדווח גם על הצבעות קופות הגמל. כך למשל, דיווח "הארץ" ביום שלישי בשבוע החולף כי קופות גמל של דיסקונט, לאומי, מזרחי והבינלאומי הצביעו נגד הצעת התגמול לדנקנר. זו בהחלט הצבעה המנוגדת לאינטרסים של ראשי הבנקים האלו, שכן הצבעה בעד תגמול "מופרז" לדנקנר נותנת לגיטימציה לשכר המופרז שלהם. קרנות המזרחי, אגוד והבינלאומי, אגב, הצביעו בפברואר נגד תגמול בעייתי ליו"ר דירקטוריון לאומי איתן רף, בעוד מיטב ומנורה גאון הצביעו, כהרגלן, בעד. הגורם שהניע את ה-SEC ליזום את דרישות הדיווח החדשות היה חשש (שגם אומת) כי מנהלי קרנות נוטים להצביע עם ההנהלה כדי לזכות בחוזים לניהול קופות הגמל של עובדי החברה או לניהול תיקי הבטוחות של החברה. זהו בדיוק סוג האינטרסים שעשוי להניע קרנות וקופות פרטיות בישראל לתמוך בהצעות הנהלה הפוגעות בבעלי המניות החיצוניים. מפליא מאוד לכן שהבנקים עוד לא עשו שימוש ברקורד ההצבעות שהצטבר בארכיון הרשות כדי לטעון שהעברת ניהול הקרנות המנייתיות שלהן לגופים פרטיים תחליש את שוק המניות בכך שתקל על בעלי שליטה להעביר החלטות הפוגעות בבעלי המניות החיצוניים. מפליא מאוד שהם עוד לא שלחו חץ לחבר הוועדה, אייל בן שלוש, המפקח על קופות הגמל איל בן שלוש מתוקף תפקידו כממונה על שוק ההון. ביולי 2003 ריענן בן שלוש את ההוראות המחייבות קופות לגבש מדיניות ונהלים בנוגע להצבעות באסיפות כלליות, אך נמנע מלחייבן לפרסם לציבור את אופן הצבעתם. על מחדל זה כתב הכלכלן הראשי של רשות ני"ע ד"ר האוזר כבר ב-99', כי חובות הדיווח של קופות הגמל "מינימליות ומעקרות במידה רבה" את ההוראות המעודדות אותן להצביע על הצעות העשויות לפגוע בעמיתי הקופה. בארה"ב יחולו הוראות הדיווח החדשות גם על קופות גמל מהסוג שמנהלת TIAA-CREF ה"אקטיוויסטית" בעבור עובדי הוראה ומחקר במוסדות להשכלה גבוהה. הפעלתנות המפורסמת של קופות הגמל וקרנות הפנסיה האמריקאיות מזכירה לנו, כי עם כל הכבוד למוסדיים הבנקאיים בישראל, רמת הציפיות מהם עדיין נמוכה בהשוואה למקובל בארה"ב. מה מצפים כאן, למשל, מקופות הגמל של לאומי והפועלים המחזיקות יחדיו ב-11% מזכויות ההצבעה בתדיראן קשר? שידאגו כי המחיר בעסקת בעלי העניין הצפויה, שבה תכפה בעלת השליטה כור על תדיראן לרכוש ממנה את אלישרא לא יהיה גבוה מדי. ואולם מכיוון שהציבור מחזיק כבר יותר משנה ברוב זכויות ההצבעה בתדיראן קשר - כיום כבר ב-67% מהן - היה ניתן לצפות מהקופות ליזום התארגנות של בעלי מניות שתפעל לשינוי תקנון החברה, כך שלדירקטורים עצמאים יהיה רוב במועצת המנהלים. אם זה היה המצב כעת, תדיראן קשר הייתה אולי חופשייה לחפש - לרווחת בעלי מניותיה מקרב הציבור - שימושים טובים יותר לקופת המזומנים שברשותה מאשר רכישת חברה מקרטעת מ"בעלי השליטה" החדשים. uri@accountingclues.com